افزوده اقتصادی

می‌کند و بنابراین در طول دوره‌های تورمی ‌نمی‌توان آن را برای برآورد ارزش آفرینی واقعی شرکت بکار برد(فرگوسن و لوئیس‌تی‌کو، 1998).
5. یکی دیگر از مشکلات ارزش افزوده اقتصادی، هزینه زیاد اجرا و محاسبه آن است. محاسبه ارزش افزوده اقتصادی عملیاتی بسیار وقت‌گیر و پر هزینه است. زیرا مخارج زیادی باید صرف طراحی و اندازه‌گیری مؤلفه‌های آن شود. از طرف دیگر مدیران و کارکنان باید در مورد این معیار اندازه‌گیری عملکرد آموزش ببینند تا بتوانند عملکرد خود را تغییر دهند(لواتا و کاستیگان، 2002).
2-7-4،ب) ارزش افزوده بازار (MVA)
بر اساس نظریه ارزش افزوده اقتصادی، کسب بازده بیشتر از هزینه سرمایه موجب افزایش ارزش شرکت و کسب بازده کمتر از هزینه سرمایه موجب کاهش ارزش شرکت خواهد شد. استیوارت (1991) برای شرکت‌های که ارزش ایجاد می‌کنند معیار دیگری بنام ارزش افزوده بازار را معرفی کرد. اگر کل ارزش بازار شرکت بیشتر از منابع سرمایه‌گذاری شده در شرکت باشد، این شرکت به گونه‌ای مدیریت شده است که برای سهامداران ثروت ایجاد کند. در حالتی که ارزش بازار شرکت کوچکتر از منابع سرمایه‌گذاری شده باشد، فعالیت شرکت موجب از دست رفتن ثروت سهامداران شده است(استیوارت، 1991).
استیوارت(1991) تفاوت بین ارزش بازار شرکت و ارزش دفتری آن را ارزش افزوده بازار تعریف می‌کند که به صورت رابطه زیر بیان می‌شود:
سرمایه بکارگرفته شده در شرکت – ارزش بازار شرکت =‌ ارزش افزوده بازار
به نظر استیوارت(1991) ارزش افزوده بازار نشان می‌دهد که چه مقدار از ارزش شرکت به سرمایه‌گذاری سهامداران اضافه شده و یا از آن کم شده است. اینکه شرکت در ایجاد ارزش افزوده بازار (افزایش ثروت سهامداران) موفق باشد به نرخ بازدهی آن بستگی دارد. اگر نرخ بازدهی شرکت بیشتر از هزینه سرمایه باشد، سهامداران سهام خود را در بازار همراه با پاداش نسبت به سرمایه اصلی خود می‌فروشند و بنابراین شرکت دارای ارزش افزوده بازار مثبت است. اگر شرکت دارای نرخ بازدهی کمتر از هزینه سرمایه خود باشد، سهام شرکت با تخفیف نسبت به سرمایه اولیه به فروش می‌رسد و شرکت دارای ارزش افزوده بازار منفی است. به عبارت دیگر مثبت یا منفی بودن ارزش افزوده بازار بستگی به سطح نرخ بازدهی شرکت نسبت به هزینه سرمایه دارد. رابطه بین ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار به شرح زیر است:
= ارزش فعلی تمام ارزش‌های افزوده اقتصادی آینده= ارزش افزوده بازار
ارزش افزوده بازار، حاصل خالص ارزش فعلی طرح‌های گذشته و فرصت‌های سودآور آتی شرکت است و نشان می‌دهد که چگونه شرکت به طور موفقیت آمیزی سرمایه اش را بکار گرفته و فرصت‌های سودآور آینده را پیش بینی و برای دستیابی به آنها برنامه ریزی کرده است. بنابراین ارزش افزوده بازار یک شرکت برابر است با ارزش فعلی ارزش‌های افزوده اقتصادی شرکت و یا سود باقیمانده‌ای که انتظار می‌رود در آینده ایجاد شود.
اگرچه ارزش افزوده اقتصادی یک معیار داخلی برای اندازه‌گیری عملکرد است ولی همین معیار داخلی منجر به ایجاد یک معیار خارجی به نام ارزش افزوده بازار می‌شود. این معیار نشان دهنده ارزیابی سرمایه‌گذاران از عملکرد شرکت است. ارزش افزوده اقتصادی معیار داخلی اندازه گیری عملکرد و ارزش افزوده بازار معیار خارجی اندازه‌گیری عملکرد است(جهانخانی و سجادی، 1374).
2-7-4،ج) ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده
یکی از عمده ترین انتقادات وارد شده بر EVA آن است که هزینه فرصت منابع
بکارگرفته شده در شرکت را بر مبنای ارزش دفتری آنها محاسبه می کند در حالی که
سرمایه گذاران انتظار بازده مبتنی بر ارزش بازار را دارند. اگر سرمایه گذاران شرکت را به ارزش بازار آن فروخته و وجوه حاصل از آن را در دارایی‌های با ریسک مساوی ریسک شرکت سرمایه گذاری کنند، در این صورت آنها می توانند انتظار تحصیل بازدهی معادل هزینه سرمایه(WACC) بر مبنای ارزش بازار کل شرکت و نه صرفاً ارزش دفتری سرمایه گذاری نمایش داده شده در ترازنامه شرکت را داشته باشند. در نتیجه هزینه سرمایه ناگزیر باید هزینه فرصت واقعی سرمایه گذاران را منعکس کند. به منظور برطرف ساختن این نقص باسیدور و همکاران وی(1997) پیشنهاد جایگزینی آن با یک معیار اندازه‌گیری که آنها ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده می‌نامند را مطرح کردند. آنها REVA را به عنوان سود خالص باقیمانده پس از کسر هزینه فرصت سرمایه گذاران به ارزش بازار از سود خالص عملیاتی پس از مالیات تعریف می کنند که به صورت زیر محاسبه می شود(باسیدور و همکاران، 1997):
که در آن:
NOPATt = سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات در دوره t
WACC = میانگین موزون هزینه سرمایه
Mcapital t-1 = ارزش بازار شرکت در ابتدای دوره t )انتهای t-1(
Mcapital به دو صورت زیر قابل محاسبه است:
MV = MVA + IBV =‌های آینده EVA ارزش فعلی + سرمایه بکارگرفته شده
MV = Mcapital = (t تعداد سهام شرکت * قیمت بازار سهام در اول دوره) +ارزش بازار کل بدهیها – بدهیهای جاری
مزایای ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده
مدل ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده برای رفع برخی نارسایی‌های سایر مدل‌های اقتصادی بوجود آمده است که در ادامه مزیت‌های این مدل نسبت به سایر مدل‌های اقتصادی بیان می‌شود.
1.عملکرد عملیاتی در مقابل عملکرد تجاری
: معیارهای مربوط به اندازه گیری میزان ثروت آفرینی برای سهامداران، اغلب این موضوع را ارزیابی می‌کنند که اگر سرمایه‌گذار سهم را در ابتدای دوره خریداری کرده و آن را در پایان دوره به فروش برساند، چگونه عمل کرده است. به این نوع معیار اندازه‌گیری ثروت آفرینی برای سهامداران«معیار اندازه‌گیری مبتنی بر عملکرد تجاری» گفته می‌شود. در مقابل، معیار اندازه‌گیری (از قبیل ارزش افزوده اقتصادی) که بر عملکرد عملیاتی شرکت از دیدگاه سرمایه گذاران تمرکز دارد، «معیار اندازه گیری مبتنی بر عملکرد عملیاتی» نامیده می‌شود(باسیدور و همکاران، 1997).
2. ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده به عنوان یک معیار ارزیابی عملکرد سطوح بالا: همانطور که در بخش مربوط به ارزش افزوده اقتصادی بیان شد، سود خالص عملیاتی بعد از کسر مالیات به تنهایی یک معیار مناسب برای ارزیابی عملکرد نیست زیرا هرگز نشان نمی‌دهد که چه مقدار سرمایه برای بدست آوردن این سطح از سود عملیاتی بکار گرفته شده است. همچنین در این مدل نرخ رایج بازده وجوه سرمایه‌گذاری شده نیز نشان داده نمی‌شود. بنابراین یک معیار ارزیابی عملکرد مناسب‌ معیاری است که علاوه بر خالص سود عملیاتی بعد از کسر مالیات مقدار سرمایه بکارگرفته شده و نرخ مقرر بازده سرمایه را نیز نشان دهد(همان منبع).
بنابراین دو مزیت ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده در مقایسه با ارزش افزوده اقتصادی به این صورت بیان می‌شود: نخست اینکه هر وقت ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده مثبت باشد، ارزش اضافی نسبت به هزینه فرصت بر مبنای بازار برای سهامداران آفریده شده است. در این حالت سود عملیاتی در جریان برای سرمایه گذاران در پایان دوره از هزینه فرصت واقعی سرمایه آنها بیشتر است. در مورد ارزش افزوده اقتصادی این موضوع همیشه صحت ندارد، زیرا ممکن است هنگامی که بازده حاصل شده برای سهامداران کمتر از هزینه فرصت واقعی آنها است، ارزش افزوده اقتصادی کماکان مثبت باشد. دوم اینکه ارزش افزوده اقتصادی پالایش شده را می‌توان بر مبنای کل جریان‌های سود برای سرمایه گذاران (بدهی و حقوق صاحبان سهام) یا فقط بر مبنای جریان‌های سود برای حقوق صاحبان سهام محاسبه کرد. این ویژگی تنها زمانی در مورد ارزش افزوده اقتصادی صادق است که ارزش بازار بدهی و حقوق صاحبان سهام با ارزش دفتری اقتصادی و نه حسابداری آنها برابر باشد(همان منبع).
2-8، پیشینه پژوهش
2-8-1، پژوهش‌های خارجی
اولین مطالعه تجربی که به بررسی رابطه بین ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازاری مربوط می‌شود توسط استوارت در سال 1991 انجام گرفته است. در این مطالعه، نمونه ای از 1000 شرکت صنعتی فعال در بین سال‌های 87 و 88 میلادی انتخاب شدند تا میزان تاثیر شاخص‌های ارزشی بر ارزش کل شرکت مورد بررسی قرار گیرند.یومورا و پتیت و کانتور در سال 1996 ازاطلاعات مالی 100 شرکت بزرگ بانکی آمریکا در دوره ای ده ساله به منظور محاسبه ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازاری استفاده‌کردند‌. آنها در این پژوهش از آزمون هبستگی برای بررسی رابطه بین ارزش افزوده اقتصادی با ارزش افزوده بازاری و سه زیر شاخص سنتی شامل : بازده داراییها، بازده حقوق صاحبان سهام و درآمد هر سهم استفاده کردند. لهن و ماخیا نیز در همان سال 1996، مطالعات خود را در میان صنایع تولیدی انجام دادند. آنها در این پژوهش در پی یافتن میزان همبستگی ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازاری با رفتار قیمتی سهم بودند. چن وداد در سال 1997 یک مدل رگرسیونی برای مقایسه‌ی بین ارزش افزوده اقتصادی و سایر شاخصهای حسابداری مانند: سود هر سهم، بازده حقوق صاحبان سهام و بازده داراییها به دست آورد. فیت، جان و بالاکرشین در سال 2000 دریافتند که میان استراتژیهای سازمانی و متغیرهای کوتاه مدت مالی و شاخص‌های اندازه‌گیری خلق ثروت مثل ارزش افزوده بازاری رابطه غیر خطی وجود دارد. آنها برای مدل کردن این رابطه از شبکه عصبی استفاده کردند. یوک و مک کابه در سال 2001، اثر بخشی ارزش افزوده بازاری به عنوان معیاری برای سرمایه گذاری را اندازه گرفتند. آنها این کار را با بررسی رابطه این شاخص با سایر شاخصهای رایج ارزیابی عملکرد مالی مبتی بر ارزش و نرخ بازده سهام عادی انجام دادند. جانسون و سونن ىر سال 2003 از اطلاعات مالی ماهانه 487 شرکت برای کشف متغیرهای مالی احتمالی در شرکتهایی که به لحاظ عملکرد مالی، عملکرد قابل قبولی از خودارائه کرده‌اند. آنها برای این موضوع از شاخصهای شارپ، آلفای جنسن و ارزش افزوده اقتصادی کمک گرفتند.وار در سال 2005 تحقیقی برای کشف آثار تورم بر دقت شاخص ارزش افزوده اقتصادی نمود و در این پژوهش دریافت که تورم آثار مخربی بر دقت این شاخص دارد.کایریازیس و آناستازیس در سال 2008 قدرت اکتشاف نسبی ارزش افزوده اقتصادی را کشف کردند. لاتینن و تاپینن در سال 2008 آثار مولفه‌های هزینه و ارزش افزوده را در اندازه سازمانی(سازمان‌های متوسط و بزرگ) بر روی عملکرد مالی سنجیدند.
لیانگ و ژیانگ تصاحب و ادغام شرکت‌های پذیرفته شده بورس چین در سال 2002 را مورد بررسی قرار دادند. این پژوهش براساس شاخص ارزش افزوده اقتصادی عملکرد قبل و پس از تصاحب و ادغام شرکت‏های چینی را بررسی کرده است. در این پژوهش ارزش افزوده اقتصادی سه سال قبل از تصاحب و ادغام و چهار سال پس از تصاحب و ادغام بررسی شده و بر اساس عملکرد کوتاه مدت و بلندمدت ارزش افزوده اقتصادی نتایج پژوهش ارائه شده
است. نتایج مذکور نشان می دهد که عملکرد کوتاه مدت شرکت‌های تصاحب و ادغام شدهی چینی بهبود یافته است و از نظر آماری معنا دار بوده است ولی در بلندمدت بهبود عملکرد قابل توجه و معنادار نبوده است.
کریستودولو و همکاران عملکرد پس از تصاحب پنجاه شرکت پذیرفته شده در بورس یونان را مورد بررسی قرار دادند. معیارهای بررسی عملکرد در پژوهش مذکور نسبت‌های حسابداری از قبیل سودآوری؛ نقدشوندگی و بدهی بوده است. نتایج بیانگر این است که نرخ بازدهی دارایی‌ها و سایر نسبت‏های سودآوری پس از تصاحب کاهش یافته و از نظر آماری معنادار بوده است. نسبت‏های نقدشوندگی و بدهی نیز کاهش قابل ملاحظه ای نداشته است (کِن، 2004).
مارکوس والتیون باس بانک‌های تصاحب شده در سال‌های 1992 تا 2001 اروپا را بررسی کرده اند. پژوهشگران در پی بررسی تأثیر تشابه فعالیت در ادغام و تصاحب بانک‌ها بوده و تصاحب کنندگان را به دو بخش اروپایی و غیر اروپایی تقسیم نموده اند. مهمترین فاکتور مورد بررسی نرخ بازدهی سرمایه بوده است. نتایج نشان می دهد که نرخ بازدهی سرمایه در تصاحب‌های مرتبط بهبود یافته است و افزایش نرخ بازدهی سرمایه توسط خریداران غیر اروپایی بالاتر بوده و از نظر آماری نیز معنادار بوده است (گوش، 2001).
فابوزی و گرانت (2000)، پنجاه شرکت برتر از لحاظ ارزش افزوده اقتصادی نسبت به بازار در سال 1998 (متغیر وابسته) و نسبت ارزش افزوده اقتصادی به سرمایه بکار گرفته شده به عنوان متغیر مستقل انتخاب نمودند. نتایج رگرسیون مؤید ارتباط و همبستگی بین نسبت ای مذکور بود.
وت (2005)، در تحقیقی ارتباط میان ارزش افزوده اقتصادی و سایر معیارهای سنتی (جریانات نقدی عملیاتی، سود هر سهم، سود تقسیمی و …) را با ارزش افزوده بازار برای شرکت‌های پذیرفته شده در بورس آفریقای جنوبی بررسی نمود. نتایج این بررسی بیانگر آن است که ارزش افزوده اقتصادی نسبت به معیارهای سنتی برتری ندارد.
جنیس و همکارانش (2005)، در مطالعه خود رابطه بین ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار و تأثیر تولید ناخالص داخلی به عنوان متغیر اقتصاد را در شرکت‌های امریکایی طی سالهای 1997-1988 بررسی نمودند. نتایج تحقیق بیانگر رابطه مثبت و معنی داری میان ارزش افزوده اقتصادی و تولید ناخالص داخلی با ارزش افزوده بازار است.
رمانا (2005) با استفاده از تحلیل رگرسیون رابطه ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار را در شرکت‏های هندی آزمون کرد و با معیارهای متداول حسابداری (سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات، سود قبل از بهره و مالیات و …) مقایسه نمود. نتیجه این بررسی نشان داد که ارزش افزوده اقتصادی نسبت به معیارهای متداول حسابداری برتری ندارد.
وست و ورتینگتون (2004) با بررسی محتوای اطلاعاتی ارزش افزوده اقتصادی، سود باقی مانده، جریان نقدی عملیاتی و سود قبل از اقلام غیرمترقبه دریافتند که در زمینه توضیح تغییرات بازده سهام، سود قبل از اقلام غیرمترقبه بهتر از سایر معیارها عمل می کند.
در این تحقیق، سود قبل از اقلام غیرمترقبه و ارزش افزوده اقتصادی به ترتیب دارای بیشترین و کمترین ارتباط با بازده سهام بود. در محتوای فزاینده اطلاعاتی بررسی شد که آیا ارزش افزوده اقتصادی نسبت به سود باقی مانده و جریان نقدی عملیاتی، قدرت توضیح سود را بیشتر می کند یا خیر؟ تجزیه و تحلیل نشان داد که ارزش افزوده اقتصادی دارای محتوای فزاینده اطلاعاتی بیشتری نسبت به سود باقی مانده و جریان نقدی عملیاتی است.
دیویت به بررسی رابطهی بین ارزش افزوده اقتصادی و سایر معیارهای سنتی نظیر جریان‏های نقدی عملیاتی سود هر سهم و سود تقسیمی با ارزش افزوده بازار در بورس اوراق بهادار افریقای جنوبی نمود. نتیجه‏ی این پژوهش نشان می دهد که ارزش افزوده اقتصادی بهتر از معیارهای سنتی نیست (دیویت، 2005).
فرناندز (2002) با انجام تحقیقی، رابطه بین ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران را بررسی نمود. نتایج آن تحقیق نشان داد که بین ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران تنها 66/17درصد همبستگی وجود دارد. او در نهایت نتیجه گرفت که ارزش افزوده اقتصادی توان اندازه گیری ثروت ایجاد شده برای سهامداران را ندارد (فرناندز و همکاران 2002).
وار (2005) با انجام

دیدگاهتان را بنویسید